מה קרה לבנק קרדיט סוויס?

בעינינו, קריסת ומכירת קרדיט סוויס ל- UBS הוא אחד הסיפורים הפיננסיים המעניינים ביותר של 2023. הוא מציף מחדש את הבעיות הותיקות של מערכת הבנקאות העולמית ובעל פוטנציאל לשנות גם סדרי עולם בשוק ההון. 

ניתן לכתוב ספר שלם על ההיסטוריה של קרדיט סוויס וכיצד היא הובילה את הבנק לקריסתו הסופית – ננסה לתמצת את החלקים הרלוונטיים למכתב קצר.

אנחנו מניחים שיצא לחלקכם לשמוע בעבר על בנק קרדיט סוויס – מדובר בבנק השני בגודלו בשוויץ, ואחד מ- 30 הבנקים הגדולים בעולם. או במילים אחרות – אם קריסת בנק SVB הפחידה את הכלכלה העולמית, קריסת הבנק השוויצרי השני בגודלו, הייתה פצצה מתקתקת של ממש.

עכשיו אנחנו משערים שאם יצא לכם לשמוע על קרדיט סוויס בעשור האחרון – זה כנראה לא היה בהקשר חיובי. באופן דיי מדהים, הבנק היה קשור לכמעט כל פרשה שלילית בעולם הבנקאות.

בין היתר, הבנק סיפק גרסה שוויצרית לפרשת אתי אלון – פקיד בבנק הורשע ל5- שנות מאסר, לאחר שהודה שזייף את חתימות לקוחות הבנק והפסיד 150 מליון דולר מכספם בהשקעות שונות. בנוסף, נקשר שמו של הבנק בפרשיית הלבנת כספי קרטל סמים בולגרי ופרשת שוחד הבכירים במדינת מוזמביק.

אם כל זה לא מספיק, מנכ"ל הבנק, טיג'אן תיאם נאלץ להתפטר בשנת 2020 לאחר שנחשף שהבנק הזמין שירותי ריגול אחר 7 בכירים לשעבר בקרדיט סוויס, אשר עזבו לבנק מתחרה. מדובר ברשימת סקנדלים חלקית ביותר, בנק קרדיט סוויס התמחה ביצירת סקנדלים חדשים, זאת בניגוד להתמחות הקלאסית של הבנקים, ניהול סיכונים פיננסים (היכן שכפי שנראה עוד מעט הם נכשלו פעם אחר פעם).

לדוגמא, קרדיט סוויס הייתה המפסידה העיקרית מקריסת קרן הגידור ארקגוס – ניהול הסיכונים הכושל של הבנק אפשר לארקגוס להלוות סכומי כסף אדירים, ששימשו אותה להשקעות ריכוזיות וממונפות במאות אחוזים. בעוד שבנקים אחרים השכילו להציל את מרבית כספם בזמן, בנק קרדיט סוויס, באופן דיי צפוי, נתפס עם המכנסיים למטה והפסיד 5.5 מיליארד דולר.

המניה כמובן הגיבה בהתאם להתנהלות הכושלת של הבנק.

שלל הסקנדלים וניהול הסיכונים הכושל של קרדיט סוויס, הובילו את הבנק להפסדים כבדים בשנת 2022, אשר התגבשו לידי מצוקת נזילות של ממש במרץ השנה. קריסת בנק SVB, הובילה לירידות חדות במניות הבנקים ולבחינה מחודשת של איתנותם הפיננסית. בעוד שבנק SVB קרס באופן פתאומי, בנק קרדיט סוויס חפר לעצמו בור הולך וגדל במשך שנים – כל פרשיה והשקעה גרועה פגעה פיננסית בבנק והכניסה אותו למצוקה פיננסית-תזרימית.

המשבר הכלכלי שאנחנו עכשיו נמצאים בפתחו, בצירוף מצבו הלא יציב של הבנק, הובילו לכך שבמהלך שנת 2022, משכו החוסכים כ- 123 מיליארד פרנק שוויצרי – רובם ברבעון הרביעי והאחרון של השנה. בנוסף, מספר השקעות כושלות נוספות הובילו את הבנק לדווח בפברואר על הפסד של 7.3 מילארד פרנק שוויצרי – מדובר בהפסד החמור ביותר שחווה הבנק מאז המשבר הכלכלי של שנת 2008.

על אף המצוקה הפיננסית של קרדיט סוויס, בשלבים הראשונים של המשבר היו שהאמינו עוד שהבנק יצליח להתייצב ולמנוע תרחיש של ריצה אל הבנק – לבנק היו שני חבלי הצלה משמעותיים, בדמות הרגולטור השוויצרי ובעלי מניות עם כיסים עמוקים. המשקיעה הגדולה והמשמעותית ביותר בבנק, הייתה לא אחרת מאשר מדינת סעודיה. בנובמבר 2022, כשבכירי הבנק הבינו שהחבל מתהדק סביב צוואר הבנק, החליט דירקטוריון הבנק לדלל את המשקיעים הקיימים, ולהנפיק מניות בגובה 4 מיליארד פרנק שוויצרי. מתוכם, כ1.4 מיליארד פרנק שוויצרי (כ1.5 מיליארד דולר) גויסו מהסעודים, אשר בשלב זה החזיקו כ10% ממניות הבנק לפי שווי של 3.82 פרנק שוויצרי למניה.

בעוד שהרגולטור, הבנק המרכזי של שוויץ, נעמד לצד הבנק והציע לו קו אשראי בגובה 50 מיליארד פרנק שוויצרי, הסעודים לא הראו נכונות דומה להציל את הבנק הכושל. ב15.3.2023, יו"ר הבנק הלאומי הסעודי, המשקיעה הגדולה בקרדיט סוויס, נשאל על ידי עיתונאי מבלומברג, האם הבנק הלאומי של סעודיה יהיה מוכן להשקיע כספים נוספים בקרדיט סוויס במידת הצורך. התשובה של היו"ר הסעודי הייתה חד משמעית לא. לטענת היו"ר, סעודיה לא תהיה מעוניינת להשקיע כספים נוספים בבנק, מאחר שיחולו עליה מגבלות רגולטוריות נוספות באחזקה גבוהה יותר.

תגובתו של יו"ר הבנק הסעודי זרעה פאניקה של ממש בקרב משקיעי ולקוחות קרדיט סוויס – קצב משיכת הכספים מהבנק ככל הנראה גבר, מניות הבנק קרסו בכ24%, איגרות החוב של הבנק צללו מטה ושיקפו סיכון של ממש לחדלות פירעון קרב של הבנק. בתגובה , הודיעה הנהלת קרדיט סוויס כי הבנק ינצל את קו האשראי שסיפק לו הרגולטור. לצערם של המשקיעים זה היה מאוחר מידי.

כחלק מלקחי קריסת הבנקים בשנת 2008, הרגולציה הבנקאית העולמית הוחמרה, במטרה להגן ולמנוע קריסות בנקים נוספות במשברים עתידיים. כך למשל, מערכות הבנקאות האירופאית והשוויצרית, עברו תהליך של Ring-Fencing. כחלק מהתהליך, כל בנק הופרד מבנית לשני חלקים – חלק יציב ובטוח, הכולל פיקדונות לקוחות, משכנתאות ועוד. החלק השני, לעומתו, כלל את פעילות שוק ההון המסוכנת יותר של הבנקים. ההפרדה המבנית נועדה לאפשר לרגולטור, במידת הצורך, להציל את חלק הבריא של פעילות הבנק, הכוללת את נכסי לקוחותיו, באמצעות מכירת הפעילות לצד שלישי. הרגולציה הבנקאית בשוויץ למשל, מאפשרת לרגולטור למכור את החלק הכולל את הפיקדונות והמשכנתאות, ללא כל אישור מבעלי המניות.

וזה בדיוק מה שקרה השבוע – הרגולטור השוויצרי החליט על דעת עצמו למכור את החלק "הבריא" של קרדיט סוויס לבנק UBS – הבנק הגדול ביותר בשוויץ. במטרה למנוע את קריסת הבנק, החליט הרגולטור למכור את קרדיט סוויס בסכום מצחיק של 3 מיליארד פרנק שוויצרי (3.25 מיליארד דולר). הסכום בו בחר הרגולטור למכור את מניות הבנק, נמוך באופן משמעותי מזה שנסחרו בו מניות קרדיט סוויס – גם לאחר הירידות החדות במניית הבנק. בעוד שמניית קרדיט סוויס נסחרה לפי שווי של 1.86 פרנק שוויצרי ביום שישי, מחיר המשקף שווי של כ8.5 מיליארד פרנק שוויצרי, מניות הבנק נמכרו לבסוף לפי שווי של 0.76 פרנק שוויצרי למניה.

או במילים אחרות, החברה נמכרה במחיר "מכירת חיסול" על ידי הרגולטור, על אף שככל הנראה פעילות הבנק שווה יותר מזו שהתקבלה על ידי UBS. וכאן מגיע החלק המצחיק – הבנק, לבסוף, נמכר במחיר זהה לזה שגויס על ידו רק לפני כחצי שנה. בעוד שהסעודים השקיעו 1.5 מיליארד דולר כדי להציל את קרדיט סוויס, מספר חודשים לאחר מכן הם יאלצו להסתפק בחלקיק מסכום ההשקעה המקורית שלהם – 300 מיליון דולר.

המחשבה הראשונית היא שהסעודים הם המפסידים הגדולים של כל הסיפור, אבל מסתבר שיש מפסידים אפילו גדולים יותר – מחזיקי איגרות החוב של הבנק.

בעולם הפיננסי, כשחברה פושטת רגל ונכנסת להליך חדלות פירעון, מתמנה נאמן לחברה, אשר תפקידו להחזיר לנושים השונים של החברה כמה שיותר מכספם. החלוקה עצמה לא מתרחשת באופן שווה, אלא בהתאם לסדר הנשייה.  קודם כל יקבלו את כספם בחזרה בעלי הפיקדונות, עובדי החברה והחובות המובטחים (רכב שנקנה במימון ושועבד, משכנתא וכו'). לאחר מכן יקבלו את כספם יתר בעלי החוב, לפי סדר הנשייה, ולבסוף, אם יישאר משהו, יקבלו את השאריות בעלי המניות.

במקרה של קרדיט סוויס, אמנם בעלי המניות נפגעו מאוד מהמכירה הכפויה, אבל הם קיבלו משהו – במצב העניינים הרגיל, אם בעלי המניות קיבלו סכום כלשהו, חזקה כי כל נושי החברה, וביניהם בעלי איגרות החוב של החברה, קיבלו החזר מלא של החוב. ואכן, כשהתחילו השיחות עם הרגולטור לגבי מכירת קרדיט סוויס, התחיל להתבהר כי בעלי המניות בקרדיט סוויס יקבלו פיצוי מסוים, גם אם נמוך, בתמורה למניותיהם. העובדה הזו גרמה למשקיעים רבים לקנות את איגרות החוב של קרדיט סוויס, אשר שיקפו תשואה גבוהה יחסית, שלדעת חלק מהמשקיעים נבע מפחד חסר בסיס.

ההחלטה הזו התבררה כהחלטה נוראית – שכן היה מדובר באג"ח "קוקו" עם סעיף זדוני במיוחד.

כחלק מלקחי קריסת הבנקים במשבר 2008, רגולטורים שונים ברחבי העולם אימצו כללים נוקשים החלים על כלל המערכת הבנקאית, במטרה למנוע קריסה. כחלק מאותם מאמצים, נולד אג"ח הקוקו. בקצרה, אג"ח הקוקו כולל מנגנון השמדה עצמית, המופעל בזמני משבר העלולים לסכן את הבנק.

כך למשל, במידה ויחס הלימת ההון של הבנק יורד מתחת לרף מסוים, ניתן להמיר את כלל איגרות החוב למניות, כך שיכולת הפירעון של הבנק לא תמצא בסיכון. אבל אג"ח הקוקו השוויצרי של קרדיט סוויס כלל עוד תנאי אחד, זדוני במיוחד – במקרה בו הרגולטור חושש לחיי הבנק, הרגולטור יכול להחליט כי כלל איגרות החוב ימחקו, מבלי לקבל כל פיצוי.

כן, שמעתם טוב, במידה והרגולטור השוויצרי חושש לחיי הבנק, הוא יכול למחוק את החובות שלו, מבלי לפצות את בעלי איגרות החוב. אין כאן דרישה לפגיעה מבוססת מספרים או רף מסוים, אלא רק החלטה של הרגולטור. באופן לא מפתיע, משקיעים רבים חשבו כי הסעיף לא יופעל לעולם, אלא נמצא שם לצורך פוליטי-בירוקרטי בלבד. בפועל, לאחר שהתברר שבעלי המניות קיבלו פיצוי כלשהו מבנק UBS שרכש את פעילות קרדיט סוויס, ציפו בעלי אג"ח הקוקו לקבל את מלוא הקרן והקופון הקבוע באיגרות החוב, דמיינו את תדהמתם כשמנכ"ל UBS הצהיר בראיון שנתן כי הרגולטור החליט למחוק את איגרות החוב, כך שהבנק המאוחד (UBS) לא יהיה חייב דבר לבעלי איגרות החוב קוקו.

במובנים מסוימים, ההחלטה הזו משנה את סדרי העולם בממשל התאגידי – איגרות החוב נחשבות ככלל לכלי עם סיכון מופחת מזה הקיים במניות, ועל כן הן צפויות להניב לרוב תשואה נמוכה יותר מזו המתקבלת ממניות. במקרה הזה, מסתבר כי הסיכון של בעלי איגרות החוב היה גבוה יותר.

ייתכן גם, שהפרשה תפגע באטרקטיביות של שוויץ כמדינה הנתפסת כידידותית למשקיעים – במידה והרגולטור מתערב בזכויות הקניין של בעלי איגרות החוב, ייתכן ומשקיעים יתחילו להתייחס להשקעה בחברות שוויצריות כהשקעה חסרת וודאות, דבר שעלול להוביל לפגיעה בכלכלה השוויצרית.

ההימור שלנו הוא שקרדיט סוויס לא הולכת להיות החוליה האחרונה שנופלת בדומינו הכלכלי בו אנחנו חיים אך לפחות עכשיו אתם מבינים יותר טוב למה הוא היה החוליה החלשה ליפול קודם.